BITCOIN ima ograničenu ponudu: nikada ga neće biti više od 21 milijun. To je jedna od njegovih ključnih značajki i temelj priče o "digitalnom zlatu". No posljednjih godinu dana pokazalo je da sama oskudica ne objašnjava sve što se događa s cijenom. Jer iako je broj bitcoina ograničen, tržište omogućuje trgovanje izloženošću čija ukupna vrijednost višestruko nadmašuje svih 21 milijun kovanica.

Upravo tu nastaje paradoks: bitcoin je istodobno imovina s fiksnom ponudom i tržište na kojem se izloženost može stvarati i gasiti u sekundi, piše CrypoSlate.

Stvarna kupnja nasuprot izvedenicama

Ključ je u razlici između stvarne kupnje i tzv. izvedenica. Spot tržište jedino je mjesto gdje kupnja znači da bitcoin doista prelazi iz ruku jednog vlasnika u ruke drugog. Sve ostalo, trajni i ročni ugovori (futures) te opcije, ne uključuje prijenos bitcoina, nego ugovore čija se vrijednost temelji na njegovoj cijeni. Ti se ugovori najčešće namiruju u gotovini.

Posebno su važni trajni ugovori (perpetual futures). Oni prate spot cijenu putem mehanizma naknada između trgovaca. Njihova glavna značajka je poluga: s relativno malim iznosom kolaterala može se kontrolirati mnogo veća pozicija. To znači da mali iznos kapitala može pokrenuti veliku izloženost. Takvo tržište privlači aktivne trgovce koji žele brzo reagirati, kladiti se i na rast i na pad cijene te učinkovitije koristiti kapital.

Kada većina trgovanja prelazi na takve ugovore, cijena se često formira ondje, a ne na spot tržištu. Kratkoročne pomake tada ne pokreće postupna kupnja bitcoina, nego promjene u pozicijama, primjerice prisilna zatvaranja (likvidacije) kada cijena krene protiv onih koji koriste polugu. Takve likvidacije mogu izazvati dodatne prodaje i ubrzati pad cijene.

Zato je važno razumjeti da oskudica i cijena nisu isto. Oskudica je trajno svojstvo imovine - 21 milijun je gornja granica. Cijena je rezultat toga gdje se u tom trenutku odvija najveći promet i gdje se vode najveće kupnje i prodaje.

Što pokazuju podaci

Podaci to jasno pokazuju. Na Binanceu, jednoj od najvećih svjetskih kriptomjenjačnica, 3. veljače volumen trgovanja trajnim ugovorima za par BTC/USDT iznosio 23.51 milijardu dolara, dok je na spot tržištu bio 2.99 milijardi dolara. Omjer je bio 7.87 u korist izvedenica, uz cijenu oko 75.770 dolara.

Dva dana kasnije, 5. veljače, omjer je i dalje bio visok - 6.12. Volumen na trajnim ugovorima iznosio je 15.97 milijardi dolara, a na spotu 2.61 milijardu dolara, uz cijenu oko 69.700 dolara.

Takvi omjeri pokazuju da se najveći dio trgovanja odvija ondje gdje su dostupni poluga i shortanje. U takvom okruženju kratkoročni pomaci cijene češće su posljedica zatvaranja i otvaranja pozicija nego sporog nakupljanja bitcoina na spot tržištu.

To objašnjava i zašto "podrška" u knjizi naloga može biti varljiva. Knjiga naloga pokazuje naloge za kupnju i prodaju po određenim cijenama, ali ti se nalozi mogu povući ili pomaknuti u sekundi. Ako je volumen na tržištu izvedenica višestruko veći, on može nadjačati vidljive naloge sa spot tržišta. Knjiga naloga pokazuje namjere, ne jamstva.

Dubina tržišta i ETF-ovi

Analiza dubine tržišta dodatno potvrđuje tu dinamiku. CoinGlass mjeri neravnotežu između naloga za kupnju i prodaju unutar raspona od ±1% oko trenutačne cijene. Pozitivna vrijednost znači da je u tom rasponu više naloga za kupnju nego za prodaju.

Primjerice, 31. siječnja delta na futuresima iznosila je +297.75 milijuna dolara, uz cijenu oko 82.767 dolara. Kasnije tog dana i spot tržište pokazivalo je pozitivnu vrijednost (+95.32 milijuna dolara), ali je cijena padala. I 5. veljače spot delta bila je pozitivna (+36.66 milijuna dolara), dok je cijena bila oko 69.486 dolara.

To znači da postojanje naloga za kupnju ne jamči rast cijene. Ako se glavnina prometa i prisilnih zatvaranja pozicija događa na tržištu izvedenica, ono može nadjačati spot potražnju.

Treći element su američki spot bitcoin ETF-ovi. U promatranom razdoblju zabilježeni su veliki odljevi kapitala 21., 29. i 30. siječnja, zatim snažan priljev 2. veljače (+561.8 milijuna dolara), pa ponovno odljevi 3. i 4. veljače.

No stvaranje i povlačenje udjela u ETF-ovima odvija se preko ovlaštenih sudionika i može biti u gotovini ili uz isporuku imovine. Zbog toga tokovi u ETF-ovima ne moraju imati trenutačan i izravan utjecaj na dnevno kretanje cijene, osobito ako izvedenice dominiraju trgovanjem.

Na kraju, važan je i podatak o rezervama bitcoina na mjenjačnicama. Od 15. siječnja do 5. veljače rezerve su porasle za 29.048 BTC (1.067%), na nešto više od 2.75 milijuna BTC-a. Veće rezerve znače da je više bitcoina odmah dostupno za trgovanje.

Tri razine tržišta

Sve to može se promatrati kroz tri razine.

Prva je protokol - maksimalno 21 milijun bitcoina. Druga je količina dostupna na tržištu - rezerve na mjenjačnicama. Treća je sintetička izloženost - izvedenice koje omogućuju brzu i polugiranu trgovinu.

Kada se najveći dio aktivnosti preseli na tu treću razinu, kratkoročna cijena određuje se ondje. Oskudica ostaje stvarna, ali sama po sebi ne određuje dnevna kretanja.

Zato je važno istodobno pratiti ETF tokove, rezerve na mjenjačnicama i dominaciju izvedenica. Kada pokazuju isti smjer, kretanje cijene obično je jasnije. Kada se razilaze, može se dogoditi ono što grafikoni pokazuju: postoje vidljivi signali potražnje, a cijena ipak pada jer se ključna tržišna bitka vodi negdje drugdje.